Hintergrund: Listing Act und ausstehende Änderungen der Delegierten Verordnung

Der europäische Listing Act reformiert das europäische Kapitalmarktrecht mit dem Ziel, Börsengänge und öffentliche Angebote für Unternehmen attraktiver und kostengünstiger zu gestalten. Teil dieser Reform ist die Verpflichtung der EU-Kommission, bis zum 5. Juni 2026 Änderungen an der Delegierten Verordnung (EU) 2019/980 vorzunehmen. Diese Delegierte Verordnung regelt die formalen Anforderungen an Aufmachung, Erstellung, Prüfung und Billigung von Wertpapierprospekten.

Click zum Listing Act | Verordnung (EU) 2024/2809

Click zur DelV | Delegierten Verordnung (EU) 2019/980

Das Problem: Die entsprechende Änderungsverordnung wird nach aktuellem Stand nicht rechtzeitig bis zum 5. Juni 2026 in Kraft treten. Es entsteht damit eine zeitliche Lücke zwischen dem Geltungsbeginn der durch den Listing Act angepassten Level-I-Anforderungen und der noch ausstehenden Anpassung des Delegierten Rechts auf Level-II-Ebene.

Die Reaktion der BaFin: Level-I-konforme Auslegung

Um Rechtsunsicherheit für Prospektersteller zu vermeiden, hat die BaFin in ihrer Aufsichtsmitteilung klargestellt, wie sie ab dem 5. Juni 2026 mit dieser Situation umgehen wird: Die derzeit geltende Delegierte Verordnung (EU) 2019/980 bleibt bis zum Inkrafttreten der Änderungsverordnung Rechtsgrundlage für die Erstellung, Prüfung und Billigung von Wertpapierprospekten.

Die BaFin wird die noch nicht formal geänderte Delegierte Verordnung jedoch Level-I-konform auslegen. Das bedeutet: Sie übernimmt bereits jetzt bestimmte Vorgaben aus der Prospektverordnung (EU) 2017/1129 – der übergeordneten Level-I-Verordnung – sowie aus deren Anhängen I bis III und wendet diese in ihrer Verwaltungspraxis an. Emittenten, die ab dem 5. Juni 2026 eine Billigung durch die BaFin planen, müssen sich auf diese Auslegungspraxis einstellen.

Was bedeutet das für Emittenten und Prospektersteller in der Praxis?

Für Unternehmen, die eine Kapitalmarkttransaktion mit BaFin-gebilligtem Prospekt ab Juni 2026 vorbereiten, ergibt sich daraus konkreter Handlungsbedarf:

Anforderungen an die Prospektstruktur prüfen: Die Level-I-konforme Auslegung kann zu inhaltlichen und formalen Anforderungen führen, die über den bisherigen Wortlaut der Delegierten Verordnung hinausgehen. Es empfiehlt sich, die BaFin-Aufsichtsmitteilung frühzeitig in die Prospekterstellung einzubeziehen.

Timing der Billigung im Blick behalten: Wer eine Billigung noch vor dem 5. Juni 2026 anstrebt, wird nach der noch unveränderten Delegierten Verordnung behandelt. Für Billigungen ab diesem Stichtag gilt die neue Auslegungspraxis.

Einordnung

Die Aufsichtsmitteilung der BaFin ist ein pragmatisches Instrument, um Rechtsklarheit in einer durch den europäischen Gesetzgebungsprozess verursachten Übergangslage zu schaffen. Sie schließt durch eigene Verwaltungspraxis Lücken, die entstehen, wenn europäisches Sekundärrecht nicht rechtzeitig nachgezogen wird. Für betroffene Emittenten ist die Mitteilung ein verbindliches Signal: Die neue Auslegungspraxis gilt, auch wenn die formale Rechtsänderung noch aussteht.

Click zur Bafin | Aufsichtsmitteilung 03/2026 vom 23. April 2026

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Transparenz und Offenheit beim Thema Nachhaltigkeit. So will es die EU-Gesetzgebung in diversen Verordnungen. Doch was genau müssen Unternehmen in Wertpapier-Prospekten veröffentlichen? Eine Erklärung der ESMA gibt Aufschluss.

Katzen dürfen nicht in die Mikrowelle. Warnhinweise auf US-amerikanischen Produktbeschreibungen haben, wenn sie denn so formuliert sind, einen klaren Vorteil: Sie sind verständlich und man weiß, was zu tun bzw. im konkreten Fall zu lassen ist; hier die Katze in die Mikrowelle zu legen, zu setzen oder zu stellen. Die Gefahr der zerzausten Haustierfrisur wäre bei Missachtung wohl das geringste Problem.

Klare Ansagen wünschen sich vielleicht auch Emittenten von Wertpapieren, wenn es um die Frage geht, welche Informationen zum Thema ESG in Prospekten zu veröffentlichen sind und welche nicht.

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Die EU-Prospektverordnung hält sich hier mit Klarheit zurück. Denn sie steckt nur einen groben Rahmen ab: Ein Prospekt müsse die erforderlichen Informationen enthalten, die für den Anleger wesentlich sind, um sich ein fundiertes Urteil über Folgendes bilden zu können | Art. 6 Abs. 1:

a) die Vermögenswerte und Verbindlichkeiten, die Gewinne und Verluste, die Finanzlage und die Aussichten des Emittenten und eines etwaigen Garantiegebers;

b)  die mit den Wertpapieren verbundenen Rechte; und

c)  die Gründe für die Emission und ihre Auswirkungen auf den Emittenten.

Click zur EU-Prospektverordnung | Verordnung (EU) 2017/1129

Was aber ist erforderlich?

Das mag der eine so, der andere so verstehen. Im oben zitierten Katzenbeispiel reicht für den einen der Hinweis, die Mieze nicht in besagtes Gerät zu stellen. Dann kommt ein dusseliger Verbraucher, legt das Tierchen rein und schon wird gehaftet, weil mehr kaputt ist als nur die fellige Frisur. Mit dem Zusatz „nicht legen“ wäre das Dilemma vielleicht nicht passiert.

Bei Risiken die gleiche Frage: Ist es erforderlich, diese zu veröffentlichen? Mag sein, mag nicht sein. Genannt werden sie in Art. 16 der EU-Prospektverordnung. Dort heißt es in Absatz 1 Satz 1:

Auf Risikofaktoren wird in einem Prospekt nur insoweit eingegangen, als es sich um Risiken handelt, die für den Emittenten und/oder die Wertpapiere spezifisch und im Hinblick auf eine fundierte Anlageentscheidung von wesentlicher Bedeutung sind, wie auch durch den Inhalt des Registrierungsformulars und der Wertpapierbeschreibung bestätigt wird.

Ob diese im Prospekt auftauchen oder auch nicht, liegt im Ermessen des Emittenten.

Klarheit ist gefragt!

Und die kommt von der ESMA, der Europäischen Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde in einer entsprechenden Erklärung zu nachhaltigkeitsbezogenen Informationen.

Click zur ESMA | Erklärung vom 11. Juli 2023

Die Erklärung gilt für Prospekte für Nichtdividendenwerte, insbesondere Green Bonds, und Aktien. Bezweckt ist eine einheitliche Anwendung der Prospektverordnung in der EU. Weiter sollen Emittenten bei Erstellung der Prospekte und Behörden bei deren Prüfung unterstützt werden. Die Erklärung begründet keine neue Pflichten, sondern stellt klar, was zu veröffentlichen ist. Beispielhaft seien Risikofaktoren, Gründe für die Emission oder die Verwendung der Erlöse genannt.

Nicht nur Emittenten dürften sich über diesen Schritt freuen. Auch die BaFin begrüßt die Erklärung, die für Transparenz sorge.

Click zu BaFin | Meldung vom 12. Juli 2023

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Wer bei der Lektüre von Prospekten die Spannung eines skandinavischen Krimis erwartet, wird wohl enttäuscht. Mehrere hundert Prospektseiten sind wahrscheinlich eher zäh als fesselnd. Dies zu ändern, ist nur eines der Ziele der neuen Prospektverordnung.

Wo ist Prospektrecht geregelt?

Emittenten von Wertpapieren müssen vor dem öffentlichen Angebot Publikationspflichten beachten. In der Regel ist ein Prospekt nötig, der Chancen und Risiken darstellt, in Ausnahmefällen genügt ein Wertpapier-Informationsblatt | WIB; unterschreitet die Emission die Marke € 100.000,00 bedarf es gar keiner Publikation. Prospekt und WIB sind vor ihrer Veröffentlichung durch die BaFin zu billigen.

Bisher, konkret bis zum 20. Juli 2019, galt für Erstellung und Billigung von Prospekten ausschließlich das WpPG. Es hatte die Prospektrichtlinie | Richtlinie 2003/71/EG in Deutschland umgesetzt.

Click zum WpPG

Click zur Richtlinie 2003/71/EG

Am 21. Juli 2019 tritt nun die EU-Prospektverordnung in Kraft. Sie gilt direkt in den europäischen Mitgliedstaaten, ohne dass eine Umsetzung in nationales Recht nötig ist. Sie ersetzt in weiten Teilen die bisherigen Regeln des WpPG. Dieses ergänzt fortan die EU-Prospektverordnung. Sein Regelungsgehalt beschränkt sich insbesondere auf Ausnahmen von der Prospektpflicht, Normen zum WIB, zur Prospekthaftung und zu Befugnissen der BaFin bei der Ahndung von Verstößen.

Click zur Prospektverordnung | Verordnung (EU) 2017/1129

Drei Ziele der EU-Prospektverordnung

Ziel 1

Übersichtlicher und besser verständlich, lautet eines der Ziele. Zusammenfassungen sollen kompakte Informationen liefern.

Ziel 2

Der Zugang zum Kapitalmarkt soll für Unternehmen erleichtert werden. Erreicht werden soll dies, indem der Aufwand für die Prospekterstellung reduziert wird. Konkret heißt das, die Schwellen, ab denen ein Prospekt erforderlich ist, werden erhöht und Anforderungen an den Prospekt werden vermindert. Dies gilt besonders für KMU und für Sekundäremissionen, sprich für die Ausgabe zusätzlicher Wertpapiere durch ein Unternehmen.

Ziel 3

Als direkt anwendbares Regelwerk trägt die Verordnung zu einem einheitlichen Kapitalmarkt bei. Dies sorgt für Harmonisierung in der aufsichtsrechtlichen Praxis.

Was sind Wertpapiere?

Nach Art. 2 lit. a) EU-Prospektverordnung sind Wertpapiere 

• übertragbare Wertpapiere im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 44 der Richtlinie 2014/65/EU 
• mit Ausnahme von Geldmarktinstrumenten im Sinne des Art. 4 Abs. 1 Nr. 17 der Richtlinie 2014/65/EU
• mit einer Laufzeit von weniger als zwölf Monaten.

Click zur Richtlinie 2014/65/EU

Art. 4 Abs. 1 Nr. 44 der Richtlinie 2014/65/EU bezeichnet den Begriff „übertragbare Wertpapiere“ als die Kategorien von Wertpapieren, die auf dem Kapitalmarkt gehandelt werden können, mit Ausnahme von Zahlungsinstrumenten, wie

• Aktien und andere Anteile an Gesellschaften, Personengesellschaften oder anderen Rechtspersönlichkeiten gleichzustellende Wertpapiere sowie Aktienzertifikate;
• Schuldverschreibungen oder andere verbriefte Schuldtitel, einschließlich Zertifikaten (Hinterlegungsscheinen) für solche Wertpapiere;
• alle sonstigen Wertpapiere, die zum Kauf oder Verkauf solcher Wertpapiere berechtigen oder zu einer Barzahlung führen, die anhand von übertragbaren Wertpapieren, Währungen, Zinssätzen oder -erträgen, Waren oder anderen Indizes oder Messgrößen bestimmt wird.

Kurz gefasst: Wertpapiere sind übertragbare, am Kapitalmarkt handelbare Wertpapiere.

Inhaltliche Anforderungen an Prospekte

Ein Prospekt muss die erforderlichen Informationen enthalten, die für den Anleger wesentlich sind, um sich ein fundiertes Urteil über folgende Punkte bilden zu können:

• Die Vermögenswerte und Verbindlichkeiten, die Gewinne und Verluste, die Finanzlage und die Aussicht des Emittenten und eines etwaigen Garantiegebers, 
• die mit den Wertpapieren verbundenen Rechte und
• die Gründe für die Emission und ihre Auswirkungen auf den Emittenten.

 Art. 13 EU-Prospektverordnung enthält Mindestangaben. Art. 7 EU-Prospektverordnung fordert eine Zusammenfassung mit Basisinformationen, d.h. eine Prospektzusammenfassung auf höchstens sieben DIN-A 4-Seiten. Weitere Anforderungen finden sich in delegierten Verordnungen der EU 2019/979 sowie 2019/980, jeweils vom 14. März 2019. 

Click zur Delegierten Verordnung (EU) 2019/979

Click zur Delegierten Verordnung (EU) 2019/980

Ausnahmen von der Prospektpflicht

Die EU-Prospektverordnung hat die Schwellenwerte für die Prospektpflicht angehoben, um Unternehmen den Zugang zum Kapitalmarkt zu erleichtern.

Die Verordnung nennt folgende Ausnahmen:

• Art. 1 Abs. 2 EU-Prospektverordnung: Auf bestimmte Arten von Wertpapieren ist die EU-Prospektverordnung nicht anwendbar. 
• Art. 1 Abs. 3 EU-Prospektverordnung: Kleinstemissionen, d.h. Emissionen von weniger als 1 Mio. € Jahresvolumen sind ebenfalls von der Pflicht befreit. 
• Art. 1 Abs. 4 EU-Prospektverordnung: Diese Ausnahme gilt für bestimmte Arten öffentlicher Angebote. Beispiele sind Angebote, die sich ausschließlich an qualifizierte Anleger richten. Auch Angebote an nicht qualifizierte Anleger können ohne Prospekt erfolgen, wenn sie sich an weniger als 150 natürliche oder juristische Personen pro Mitgliedstaat richten. Gleiches gilt – kein Prospekt nötig – etwa bei einer Mindeststückelung des Angebots von 100.000 €.
• Art. 1 Abs. 5 EU-Prospektverordnung: Auf die Zulassung bestimmter Instrumente ist die EU-Prospektverordnung ebenfalls nicht anwendbar. Die genannten Instrumente sind von der Prospektpflicht ausgenommen, etwa wenn diese mit bereits zum Handel zugelassenen Wertpapieren austauschbar („fungibel“) sind und über einen Zeitraum von 12 Monaten weniger als 20 % der bereits emittierten Wertpapiere ausmachen.
• Art. 3 Abs. 2 EU-Prospektverordnung in Verbindung mit § 3 WpPG: Die EU-Staaten dürfen Ausnahmen von der Prospektpflicht zulassen, wenn das Jahresvolumen der Emission 8 Mio. € nicht überschreitet. Deutschland hat von dieser Befugnis in § 3 WpPG Gebrauch gemacht. 

Liegt eine der Ausnahmen vor, ist kein Prospekt nötig. Ob stattdessen ein WIB zu erstellen ist, ist eine andere Frage. 

Beachte: Selbst wenn keine Prospektpflicht besteht, kann der Anbieter dies freiwillig tun | Opt-in-Regelung in Art. 4 EU-Prospektverordnung.

Click zur BaFin | Fachartikel: Neue Regeln für Wertpapierprospekte

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