Das Merkblatt enthält Vorgaben zur Frage, ob und bis zu welcher Grenze Einflussnahmen nach dem KAGB zulässig sind. Ausgangspunkt der Frage ist § 17 Abs. 1 KAGB. Danach sind Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVG) Unternehmen, deren Geschäftsbetrieb darauf gerichtet ist, Investmentvermögen zu verwalten. Anleger sind also begrifflich von der Verwaltung ausgeschlossen. Doch inwieweit ist eine Einflussnahme zulässig? Das Merkblatt enthält Konkretisierungen der Verwaltungspraxis, ist nicht abschließend.

Wann begrifflich ein Investmentvermögens gem. § 1 Abs. 1 KAGB vorliegt, ist nicht Gegenstand des Merkblatts. Zum Begriff:

Click zum Beitrag | Kurz erklärt: Investmentvermögen nach dem KAGB

Click zur BaFin | Auslegungsschreiben zum Anwendungsbereich des KAGB und zum Begriff des „Investmentvermögens“

Die KVG hat das letzte Wort

Die Portfolioverwaltung ist eine der Kernaufgaben der Verwaltung von Investmentvermögen. Die BaFin definiert diese als Anschaffung und Veräußerung von Vermögensgegenständen für Rechnung des Anlegerkollektivs und damit des Investmentvermögens. Diese Aufgabe kann die KVG entweder selbst erledigen oder einen Portfolioverwalter beauftragen. Nicht möglich ist, dass Anleger diese Aufgabe wahrnehmen.

Die KVG oder ihre Portfolioverwalter treffen die endgültigen Entscheidungen über Anschaffung und Veräußerung von Vermögensgegenständen. Wird diese Grenze überschritten, ist die Einflussnahme aufsichtsrechtlich unzulässig.

Was ist erlaubt, was nicht?

Ordnungsgemäße Geschäftsorganisation und Dokumentationspflicht

Gem. § 28 Abs. 1 KAGB ist eine ordnungsgemäße Geschäftsorganisation der KVG nötig; dies beinhaltet auch eine Dokumentation der Geschäftsabläufe, insbesondere als Nachweis gegenüber Abschlussprüfern und schließlich auch der BaFin. Dementsprechend ist jede Form der Einflussnahme durch Anleger, egal, ob aufsichtsrechtlich zulässig oder unzulässig, zu dokumentieren. Dies dient einerseits als Nachweis, andererseits soll sie ein Problembewusstsein schaffen.

Click zur BaFin | Konsultation 08/2025 – Entwurf eines Merkblatts

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Was ist ein ELTIF?

ELTIF (European Long-Term Investment Fund) ist ein von der EU reguliertes Anlagevehikel, das darauf ausgerichtet ist, Kapital langfristig in die europäische Realwirtschaft zu lenken.

Geregelt waren ELTIFs zunächst in der ELTIF-VO.

Click zur ELTIF-VO | Verordnung (EU) 2015/760 vom 29. April 2015 über europäische langfristige Investmentfonds

Diese wurde durch die ELTIF 2.0 – Verordnung im Jahr 2023 teilweise geändert, da sich die bisherige Regelung als teilweise nicht praktikabel herausgestellt hatte.

Click zur ELTIF 2.0-VO | Verordnung (EU) 2023/606 vom 15. März 2023 zur Änderung der ELTIF-VO

Zulässige Anlageobjekte für ELTIFs stehen in den Artikeln 9 bis 11 (ELTIF-VO / ELTIF 2.0 – VO). Ein Großteil des Kapitals (zunächst 70 %, jetzt 55 %) muss in folgende „echte“ langfristige Investments fließen. Hierzu zählen Beteiligungen an Unternehmen und Sachwerte / Real Assets wie Windparks, Solaranlagen, Immobilien oder andere physische Vermögenswerte.

Das verbleibende Kapital (zunächst 30 %, jetzt 45 %) darf in liquide Anlagen, z.B. börsennotierte Wertpapiere investiert werden.

Gänzlich verboten sind Leerverkäufe, Rohstoff-Spekulationen und umfangreiche Wertpapierleihgeschäfte | Art. 9 Abs. 2 ELTIF-VO.

Auch Projekte der Wind- oder Solarenergie können über ELTIFs finanziert werden z.B. als Direktbeteiligung an Betreibergesellschaften, Kredite an diese Gesellschaften, Investition in Windkraft-/Solaranlagen als Sachwerte.

Für EE- und Infrastrukturprojekte bieten ELTIFs eine ideale Finanzierungslösung, da sie:

• Langfristige Kapitalbindung ermöglichen, die zur Projektlaufzeit passt
• Zugang zu einem breiten Investorenkreis in der gesamten EU bieten
• Nachhaltige Investments fördern und ESG-Kriterien erfüllen
• Professionelle Fondsstrukturen mit hoher Regulierungsqualität schaffen

Das macht ELTIFs zur Alternative gegenüber klassischen KG-Beteiligungen an Bürgerwindparks oder Genossenschaften nach deutschem VermAnlG.

Die ELTIF 2.0-Reform: Ein Wendepunkt

Am 10. Januar 2024 trat die reformierte ELTIF-Verordnung (ELTIF 2.0) in Kraft. Sie soll wesentliche Hindernisse beseitigen, die den Erfolg des Instruments bisher begrenzen. Vor der Reform existierten europaweit lediglich 77 ELTIFs mit einem Gesamtvolumen von etwa 11 Milliarden Euro. Mit ELTIF 2.0 erwarten Marktbeobachter nun ein deutliches Wachstum.

Click zur BaFin | Artikel vom 13. Mai 2024: Neue Regeln für ELTIF

Erleichterter Zugang für Privatanleger

Die wichtigste Neuerung: Die bisherige Mindestanlagesumme von 10.000 € (Art. 10 e) ELTIF-VO) und der Vermögensnachweis von 100.000 € wurden vollständig abgeschafft. Der Betrag von 100.000 € war nicht explizit in der Verordnung genannt, ergab sich als rechnerische Konsequenz aus den beiden Anforderungen in Art. 30 Abs. 3 ELTIF-VO. Dort hieß es:

Ein Kleinanleger musste als mindestens einen Portfoliowert in Höhe von 100.000 € nachweisen, um überhaupt in ELTIFs investieren zu können.

Dieser Passus wurde in der ELTIF 2.0-VO ersatzlos gestrichen. Damit können nun auch Kleinanleger mit geringeren Beträgen in Windkraft-Projekte investieren; ein Markt, der bisher verschlossen war.

Beachte: Die Eignungsprüfung (Art. 30 ELTIF-VO) bleibt bestehen (Art. 30 ELTIF 2.0 – VO). Finanzintermediäre müssen also weiterhin sicherstellen, dass die Anlage für den jeweiligen Anleger geeignet ist.

Flexiblere Anlagevorschriften

Die verpflichtende Quote für qualifizierte langfristige Vermögenswerte wurde von 70% auf 55% gesenkt.

Die bisherige Regelung des Art. 13 Abs. 1 ELTIF-VO bestimmte:

Ein ELTIF investiert mindestens 70 % seines Kapitals in zulässige Anlagevermögenswerte.

Die zulässigen Anlagevermögenswerte regelte Artikel 10 ELTIF-VO. Die restlichen 30% durften in sogenannte „OGAW-Anlagen“ (Organismus für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren) investiert werden.

In Art. 13 Abs. 1 ELTIF 2.0 – VO heißt es nun:

Ein ELTIF investiert mindestens 55 % seines Kapitals in zulässige Anlagevermögenswerte.

Die Absenkung von 70 % auf 55 % bedeutet mehr Flexibilität bei der Portfoliogestaltung, da bis zu 45% des Kapitals in liquide Anlagen fließen können und Investitionen in andere EU-AIFs und OGAWs möglich sind.

Vorteile für Projektierer

ELTIFs bieten Unternehmen mehrere strategische Vorteile:

• Europäischer Vertriebspass: Mit einer einzigen Zulassung können Sie in allen 27 EU-Mitgliedstaaten Kapital einwerben – ohne weitere nationale Genehmigungen | Art. 3 Abs. 1 ELTIF-VO.
• Zugang zu Privatkapital: Der Wegfall der Mindestanlagesumme öffnet einen riesigen Anlegermarkt, der bisher unzugänglich war.
• Portfolioansatz: Mehrere Windkraft-Projekte können in einem Fonds gebündelt werden, was Risikodiversifikation ermöglicht und für Investoren attraktiver ist.
• ESG-Positionierung: Investitionen in erneuerbare Energien erfüllen die Nachhaltigkeitskriterien, die für institutionelle Investoren zunehmend wichtig werden.
• Langfristige Kapitalbindung: Die Fondsstruktur passt ideal zur langfristigen Natur von Windkraft-Projekten.

Herausforderungen und Anforderungen

Trotz der Verbesserungen durch ELTIF 2.0 bleiben einige Herausforderungen bestehen:

• Die BaFin-Zulassung erfordert umfangreiche Dokumentation und kann mehrere Monate dauern.
• Ein ELTIF muss von einer zugelassenen Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) verwaltet werden.
• Laufende Berichtspflichten an die BaFin und Investoren erfordern professionelle Strukturen.
• Setup- und laufende Kosten sind erheblich und sollten sorgfältig kalkuliert werden.

Fazit: ELTIF als strategische Option

Die ELTIF 2.0-Reform hat das Instrument für Projektierer im Bereich der Erneuerbaren Energien deutlich attraktiver gemacht. Besonders geeignet ist ein ELTIF, wenn Sie:

• Mehrere Projekte in einem Portfolio bündeln möchten
• Europaweit Kapital einwerben wollen
• Sowohl institutionelle als auch private Investoren ansprechen möchten
• Ihre Position als nachhaltiger, professioneller Investor stärken wollen

Die Auflage eines ELTIF erfordert zwar erhebliche Investitionen in Zeit und Ressourcen, bietet aber langfristig strategische Vorteile für wachstumsorientierte Windkraft-Unternehmen.

Click zur BaFin | Veröffentlichung vom 1. Februar 2024: Häufige Fragen zur ELTIF-Verordnung

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Das KAGB beinhaltet die Regelungen der AIFM-Richtlinie und auch die bislang im InvG enthaltenen Regelungen der OGAW Richtlinie. Das AIFM-Umsetzungsgesetz hat die AIFM-Richtlinie in deutsches Recht umgesetzt, indem es das Investmentgesetz aufgehoben und durch das KAGB ersetzt hat. In Kraft getreten sind die Änderungen am 22. Juli 2013.

Was ist ein Investmentvermögen?

Der Begriff ist in § 1 Abs. 1 Satz 1 KAGB definiert. Danach sind diverse Merkmale erforderlich und ein Investmentvermögen ist

• jeder Organismus (Merkmal #1)
• für gemeinsame Anlagen (Merkmal #2)
• der Kapital einsammelt (Merkmal #3)
• von einer Anzahl von Anlegern (Merkmal #4)
• um es gemäß einer festgelegten Anlagestrategie (Merkmal #5)
• zum Nutzen dieser Anleger zu investieren (Merkmal #6)
• der kein operativ tätiges Unternehmen außerhalb des Finanzsektors ist (Merkmal #7)

Merkmal #1 – Organismus

Weder die AIFM-Richtlinie noch das KAGB konkretisieren den Begriff „Organismus“. Aufschluss gegen die entsprechenden Leitlinien der ESMA (ESMA/2013/611); sie fordern ein Vehikel, in dem das von den Investoren eingesammelte externe Kapital “gepoolt” wird.

Erforderlich ist demnach, dass ein rechtlich oder wirtschaftlich selbständiges (z.B. durch getrennten Rechnungskreis) Vermögen aufgelegt wird. Eine bestimmte Rechtsform ist hingegen nicht nötig, sodass grundsätzlich alle denkbaren Rechtsformen möglich sind, wie etwa Kapital- oder Personengesellschaft, Gesellschaft bürgerlichen Rechts. Dies folgt aus Art. 2 Abs. 2 lit. a) und b) AIFM-Richtlinie.

ABER: Nicht jede Rechtsform ist für jedes Investmentvermögen zulässig. Das KAGB sieht nur bestimmte Rechtsformen für die unterschiedlichen Investmentvermögen als genehmigungsfähig an.  

Das KAGB reguliert:

• Organismen im Sinne der OGAW-Richtlinie: Organismus für gemeinsame Anlagen in Wertpapieren (OGAW), bisher schon im InvG geregelt
• alle sonstigen Investmentvermögen: Alternative Investmentfonds (AIF)

Durch das KAGB sind offene Investmentfonds und nun grundsätzlich auch geschlossene AIF (bisherige geschlossene Fonds) gesetzlich reguliert.

Merkmal #2 – Für gemeinsame Anlagen

Die Leitlinien der ESMA verlangen ein Vehikel, das das Kapital der externen Investoren in einem Pool sammelt. Es wird gemeinsam in Anlagen investiert, sprich Vermögensgegenstände werden gemeinschaftlich gekauft, gehalten und verkauft, mit dem Ziel einer gemeinschaftlichen Rendite.

Eine gemeinsame Anlage ist dann gegeben, wenn der Anleger mit seinem Anteil am Wert des Organismus letztlich – selbst wenn vertraglich begrenzt – Gewinne und Verluste trägt. Der Wert des Organismus ergibt sich aus den dort befindlichen Vermögensgegenständen abzüglich der Verbindlichkeiten.

Das Entgelt, das der Anleger für seine Kapitalüberlassung erhält, muss erfolgsbezogen sein, es darf nicht in einem festen Betrag bestehen.

Eine gemeinsame Anlage liegt nicht vor:

• Bei unbedingtem Anspruch des Anlegers auf Rückzahlung des Kapitals.
• Wenn der Anleger dem Organismus ein Darlehen gewährt oder einen sonstigen unbedingten Rückzahlungsanspruch erwirbt und auch im Übrigen keine Gewinn- und Verlustbeteiligung des Anlegers vereinbart wird. Grund dafür („keine gemeinsame Anlage“) ist, dass der Anleger am Ende der Laufzeit das Kapital in voller Höhe wiederbekommt, unabhängig davon, wie der Organismus gewirtschaftet hat.
• Bei Vereinbarung eines qualifizierten Rangrücktritts. Hier fehlt es an der automatischen Beteiligung am Verlust; der Anleger verpflichtet sich lediglich, sein Kapital dann nicht zurückzufordern, wenn dies einen Grund für die Eröffnung eines Insolvenzverfahrens liefern würde („pactum de non petendo“). Führt die Rückzahlung an den Anleger nicht zur Insolvenz, besteht der Anspruch in voller Höhe, unabhängig von eventuellen Verlusten des Organismus.

Bei einer Mindestzahlungszusage an den Anleger ist eine Verlustbeteiligung nicht ausgeschlossen, sog. „Garantiefonds“.  Hier erhält der Anleger die Zusage, bei Rücknahme von Anteilen an einem Garantiestichtag mindestens einen bestimmten oder bestimmbaren Anteil zu erhalten, § 20 Abs. 2 Nr. 7 KAGB. Bleibt der Betrag dann hinter der Zusage zurück, muss die Kapitalverwaltungsgesellschaft (KVG) die Differenz aus eigenen Mitteln in das Investmentvermögen zahlen. Trotz Garantie nimmt der Anleger an Gewinn und Verlust teil. Daran ändert die Mindestzahlungszusage nichts, da sie erst auf zweiter Stufe zum Tragen kommt.

Bezweckt eine bestimmte Anlagestrategie, dass der Anleger – ohne unbedingten Rückzahlungsanspruch – mindestens das Investitionskapital zurückerhält, ist eine Verlustbeteiligung nicht ausgeschlossen. Das Risiko des Verlusts besteht trotz Strategie weiterhin.

Merkmal #3 – Einsammlung von Kapital

Dies ist der Fall, wenn ein Organismus, eine Person oder ein Unternehmen für Rechnung des Organismus direkte oder indirekte Schritte unternimmt, um gewerblich bei einem oder bei mehreren Anlegern Kapital zu beschaffen, um es gemäß einer festgelegten Anlagestrategie anzulegen.

Bei Family Offices, die nur das Privatvermögen von Familienmitgliedern investieren, ist dieses Merkmal nicht gegeben. Diese sind eine bereits bestehende Gruppe; auch wird hier nicht gewerbsmäßig angeworben.

Wird bei einem Investmentclub kein einziges Mitglied gewerbsmäßig angeworben und soll dies auch künftig so bleiben, wird kein Kapital eingesammelt und es liegt dementsprechend kein Investmentvermögen vor.

INFOBOX: Investmentclubs sind Vereinigungen natürlicher Personen, die gemeinsam Privatvermögen in Wertpapiere oder andere Finanzinstrumente anlegen.

Merkmal #4 – Von einer Anzahl von Anlegern

Eine Anzahl von Anlegern liegt vor, wenn Anlagebedingungen, Satzung oder Gesellschaftsvertrag die Aufnahme weiterer Anleger nicht ausschließen. Es müssen sich theoretisch mehrere Anleger beteiligen können; dass sie sich tatsächlich beteiligen, ist nicht nötig.

Bei einer GmbH & Co. KG sind z.B. der geschäftsführende Kommanditist oder der Komplementär keine Anleger, wenn sie nur die für die Gründung der Gesellschaft erforderliche Minimalbeteiligung halten; anders aber, wenn sie sich darüber hinaus beteiligen können.

Bei Beteiligungen am Organismus über einen Treuhänder, liegt eine Anzahl von Anlegern vor, auch wenn sich gem. Anlagebedingungen, Satzung oder Gesellschaftsvertrag formell nur der Treuhänder als Anleger beteiligen darf. Seitens der BaFin wird eine materielle Betrachtung angestellt und sozusagen durch den Treuhänder auf die Anleger hindurchgeschaut.

Merkmal #5 – Festgelegte Anlagestrategie

Auch hier sind die Leitlinien der ESMA heranzuziehen, da AIFM-Richtlinie und KAGB den Begriff nicht definieren. Danach hat ein Organismus dann eine festgelegte Anlagestrategie, wenn festgelegt wird, wie das gemeinschaftliche Kapital zu verwalten ist, damit es einen gemeinsamen Return für die Anleger generiert.

Folgende Merkmale können – einzeln oder gemeinsam – auf eine Anlagestrategie hindeuten:

• die Strategie ist spätestens dann festgelegt, wenn die Beteiligung des Anlegers bindend geworden ist;
• die Strategie ist in einem Dokument ausgeführt, das Teil der Anlagebedingungen oder der Satzung des Organismus ist oder auf das in den Anlagebedingungen oder der Satzung Bezug genommen wird;
• der Organismus hat eine rechtlich bindende und von den Anlegern durchsetzbare Verpflichtung, die Strategie den Anlegern gegenüber einzuhalten;
• die Strategie konkretisiert die Richtlinien, nach denen die Anlage zu erfolgen hat (z.B. Anlage in bestimmte Kategorien von Vermögensgegenständen, Beschränkungen bei der asset allocation, Verfolgung bestimmter Strategien, Anlage in bestimmte geographische Regionen, Beschränkungen des Leverage, bestimmte Haltefristen oder sonstige Risikodiversifikationsvorgaben).

Erforderlich ist eine über eine allgemeine Unternehmensstrategie hinausgehende konkrete schriftliche Festlegung der Anlagekriterien; außerdem müssen Handlungsspielräume des AIFM in Anlagebedingungen, Satzung oder Gesellschaftsvertrag eingeschränkt sein.

Merkmal #6 – Investition zum Nutzen der Anleger

Daran fehlt es, wenn das Unternehmen zum eigenen Nutzen investiert und eigene Gewinnabsichten verfolgt.

Merkmal #7 – Kein operativ tätiges Unternehmen außerhalb des Finanzsektors

Nach den ESMA-Leitlinien sind insbesondere solche Unternehmen operativ tätig, die Immobilien entwickeln oder errichten, Güter und Handelswaren produzieren, kaufen, verkaufen, tauschen oder sonstige Dienstleistungen außerhalb des Finanzsektors anbieten.

Bedienen sich Unternehmen im Rahmen ihrer operativen Tätigkeit externer Dienstleister oder gruppeninterner Gesellschaften, sind diese weiterhin operativ tätig, solange im Tagesgeschäft die unternehmerischen Entscheidungen beim Unternehmen liegen.

Click zur BaFin | Auslegungsschreiben zum Anwendungsbereich des KAGB und zum Begriff des „Investmentvermögens“

Click zur OGAW-Richtlinie | Richtlinie 2009/65/EG

Click zum OGAW-Umsetzungsgesetz

Click zum BGH | Beitrag zum OGAW-IV-Umsetzungsgesetz

Click zur AIFM-Richtlinie | Richtlinie 2011/61/EU

Click zum AIFM-Umsetzungsgesetz

Click zum Beitrag | Hinz und Kunz als Geschäftsleiter nach dem KAGB: Was sind die Anforderungen?

Click zum Beitrag | Kann er’s oder kann er’s nicht? Wann sind Mitglieder von Aufsichtsorganen gemäß KAGB fachlich geeignet?

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